全球化战略深化，三大核心业务构筑增长基石。 迈瑞医疗作为全球医疗器械领军企业，凭借全球化战略深化，持续巩固行业地位。公司 2024年国际业务收入占比达 45%，同比增速超 21.28%，业务覆盖全球 190余个国家和地区，进入 80%的全球 TOP100医院，监护仪、麻醉机稳居全球前三，超声业务首次跻身全球前三，高端市场突破显著。生命信息与支持类产品营收超 135亿元，毛利率提升至 66%以上；体外诊断业务同比增长 10.82%，化学发光、血球分析仪加速国产替代，海外中大样本量实验室突破超百家，收入体量首次超过生命信息与支持业务；医学影像业务国内市占率首超 30%， 巩固了市占率第一的行业地位， 超高端超声 Resona A20打开全球市场。 公司前瞻布局数智化与新兴赛道，打开第二成长曲线。“瑞智联”“瑞影云++”“迈瑞智检” 三大智慧医疗解决方案构建全院级数智化生态， AI+医疗深度融合， 启元重症大模型实现病情智能分析，超声 AI 质控、血细胞形态 AI 识别等技术临床落地，诊疗效率提升 30%以上。新兴业务爆发式增长，微创外科硬镜系统市占率跃居国内第三， 2024年上半年增速超 90%，超声刀、能量平台协同放量；收购惠泰医疗切入心血管蓝海市场，电生理业务毛利率达68.8%，冠脉通路与外周介入国产替代加速， “设备+耗材” 协同效应显著，有望重塑行业格局。 研发与并购双轮驱动，护城河持续深化。 公司 2024年研发投入 40.1亿元，占营收 10.9%，累计申请专利超 1万项， 12大全球研发中心支撑技术迭代。 通过并购惠泰医疗、 HyTest 等企业，补强心血管耗材、 IVD 上游原料短板，全球化供应链与本地化生产能力优势凸显。政策支持与医疗需求刚性背景下，公司龙头地位稳固。 投资建议： 公司作为全球医疗器械领军企业，依托全球化战略深化与数智化转型构筑核心竞争力，三大核心业务（生命信息与支持、体外诊断、医学影像）稳居全球前三，高端市场突破显著。公司通过“瑞智联”“瑞影云++”“迈瑞智检” 三大智慧医疗解决方案构建全院级数智化生态， AI+医疗深度融合提升诊疗效率，显著增强客户粘性。短期看，医疗新基建需求释放与设备更新政策落地将支撑业绩修复；长期看，全球化渗透、高端化升级及新兴赛道（微创外科、心血管介入）布局将驱动增长动能延续。我们预计 2025-2027年公司归母净利润为 128.06/142.88/165.00亿元，对应当前股价的预测 PE为 22.3/20.0/17.3倍，首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示： 行业政策变化风险、经营管理风险、产品研发的风险、产品价格下降的风险、中美贸易摩擦相关风险、汇率波动风险

高尿酸血症是痛风主要诱导因素，高发于中年群体：高尿酸血症定义为正常嘌呤饮食下，非同日2次空腹血尿酸水平>420μmol/L。尿酸盐是嘌呤核苷酸降解的终产物，高嘌呤饮食或其他饮食因素（如酒精和果糖摄入）会诱导嘌呤核苷酸降解，从而增加血清尿酸盐浓度，引发高尿酸血症。随着疾病进展，尿酸单钠（MSU）晶体在关节、软骨、滑膜滑囊、肌腱或软组织中沉积，高尿酸血症可能发展成痛风。 高尿酸血症患病人数持续上升，并且呈年轻化趋势：高尿酸血症已成为继糖尿病、高血压、高血脂症后的“第四高”，痛风已成为仅次于糖尿病的第二大代谢类疾病。根据《2021中国高尿酸及痛风趋势白皮书》，我国高尿酸血症的总体患病率为13.3%，患病人群约1.77亿，痛风总体发病率为1.1%，患病人数约为1,466万人。我们预计未来中国高尿酸血症和痛风患病人数会持续增加，对应的中国痛风药物市场规模前景广阔。 传统痛风药物安全性问题突出，市场存在巨大未满足需求：根据作用机理不同，目前主流痛风药物可分为两大类：一类是减少尿酸合成，如别嘌醇、非布司他；另一类是促进尿酸排泄，如苯溴马隆。这些药物普遍存在安全性问题，在临床使用中有禁忌症或使用条件限制。这可能导致痛风患者出现严重药物副作用、预后差等问题。 公司AR882研发进度领先，有望成为BIC药物：AR882是一款靶向抑制选择性尿酸转运蛋白1（URAT1）的创新药，其作用机制是通过抑制对尿酸重吸收使尿液尿酸盐排泄正常化，从而降低血清尿酸(sUA)水平。现有研究表明，AR882治疗痛风患者（包括临床可见及亚临床晶体沉积的患者）疗效优异、安全性良好。2024年8月，AR882获得FDA授予的快速通道资格（FTD），目前正处于全球III期临床。考虑到AR882领先的临床进度、优异的疗效和安全性数据，我们认为其具备全球BIC药物潜力，未来商业化潜力较大。 投资建议：短期来看，公司正经历仿转创的阵痛期。受行业政策、市场环境变化等因素影响，2024年收入和利润同比下降。中长期来看，公司新生产基地正处于爬坡期，创新药业务有序推进。AR882临床进度靠前、试验数据优异，有望助力公司抢占痛风蓝海市场制高点。我们看好公司长期发展前景，预计2024-2026年有望实现归母净利润-5.75/2.62/3.60亿元，对应当前股价的预测PE为不适合/63.7/46.3倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：药物研发进展不及预期风险、地缘政治风险、行业政策风险、盈利不及预期风险

国产血液瘤新药领军者，持续创新助力稳健成长。诺诚健华于2015年由崔霁松博士和施一公院士联合创立，专注于恶性肿瘤、自免疾病等领域创新药物的研发及商业化。2020-2022年累计三次募资，总金额达13.4亿美元。借助募集资金，公司持续加大研发投入、丰富产品管线。据2024年中报，公司现有13款在研产品，正在进行30多项处于不同临床阶段的全球试验。同时商业化的有序推进不断优化造血能力，企业发展步入正轨。目前公司拥有奥布替尼、坦昔妥单抗等两款上市产品，据2024年年度业绩预告，2024年公司预计实现收入10.1亿元，同比增长37%；归母净利润-4.43亿元，同比亏损减少约30%。中短期内，奥布替尼自免适应症、ICP-723、ICP-332、ICP-448等产品有望在国内获批上市，进一步拓宽商业化产品矩阵。 血液瘤：以奥布替尼为核心疗法，逐步实现全领域覆盖。奥布替尼是一款高选择性、共价不可逆的口服BTK抑制剂，目前已获批r/rCLL/SLL、r/rMCL、r/rMZL等三项适应症，2024年8月已递交1LCLL/SLL的上市许可申请。自2020年首次上市以来，奥布替尼持续放量，据2024年业绩预告，2024年奥布替尼预计实现收入10.01亿元，同比增长约49%。同时，公司通过自研和引进相结合的形式，扩充血液瘤产品管线，多款产品进入注册临床阶段。例如，Tafasitamab（CD19mAb）已在中国香港获批上市，2024年6月递交中国大陆上市许可申请。ICP-248（BCL-2SMD）联合奥布替尼治疗1LCLL/SLL患者的3期临床已获我国CDE批准。 自免疾病：奥布替尼、TYK2抑制剂即将进入收获期。公司针对B细胞信号通路异常及T细胞通路异常类疾病，已在自身免疫性疾病领域布局多个全球前沿靶点，有望开发具有潜在同类首创或同类最佳的疗法。奥布替尼、TYK2抑制剂是公司布局自免领域的核心产品：1）奥布替尼：在研四项适应症，ITP适应症正在中国大陆开展3期临床，MS适应症全球3期临床正在启动中；2）TYK2抑制剂：开发ICP-332（TYK2JH1）、ICP-488（TYK2JH1）两款产品，ICP-332在研AD（3期）、白癜风（2期）两项适应症，ICP-488在研银屑病（II期）。 实体瘤：在研靶点多元化，奠定长期发展基石。公司研发团队积极打造针对各种实体瘤的新型技术平台，利用尖端技术和创新方法识别并开发具备显著临床优势的潜在候选药物。ICP-723、ICP-192已进入关键性临床阶段。 ICP-189、ICP-B05等早期管线也在快速推进。ICP-723是一款第二代泛TRK小分子抑制剂，治疗NTRK融合阳性的晚期实体瘤已完成注册性2期临床试验的患者入组，且观察到80-90%的ORR。据公司2024年三季度业绩发布会介绍，ICP-723已完成pre-NDApackage的提交，预计2025年一季度递交上市许可申请。 投资建议：公司是国产血液瘤新药领军者，高管团队研发和管理经验丰富。 拥有A+H募资平台，现金流丰富。早期依赖于奥布替尼，在血液瘤市场积累丰富渠道资源和影响力。中短期内，Tafasitamab若在内地获批上市，有望持续拓宽血液瘤市场。ICP-723、奥布替尼自免适应症、TYK2抑制剂等自免、实体瘤领域产品若能顺利上市，有望打开新增长曲线。我们预计公司2024-2026年有望实现营业收入10.10/14.42/17.97亿元，同比增长36.8%/42.7%/24.7%，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：临床试验进度不及预期风险、药品注册审评进度或结果不及预期风险、地缘政治不确定风险、尚未盈利风险

麻醉药行业应用领域广，潜在空间大。 麻醉药需求主要来自住院手术、 ICU和癌症疼痛等领域。 随着老龄化的持续推进， 社会医疗需求增加、 手术量有望持续增长； ICU、癌症疼痛等新领域潜在空间大，为行业增长注入新动力。 “手术量增长+新场景渗透” 双重逻辑，我国麻醉药市场需求不断增长，行业规模 2015年的 190.3亿元增长至 2021年的 290.5亿元，六年复合增长率为 7.28%。 人福医药是国内精麻龙头，持续受益行业扩容。 公司麻醉药品类丰富，在全局麻、镇痛领域均布局有较强统治力的品类，尤其是在镇痛药领域，公司拥有舒芬替尼、瑞芬替尼、 氢吗啡酮等多款核心产品。 据公司官网介绍，宜昌人福麻精药品占国内市场份额 60%以上。未来受益于需求稳健且持续增长，公司龙头优势有望进一步巩固。 投资建议： 公司是麻醉药平台型企业，产品矩阵丰富、 龙头地位稳固。 预计公司未来有望保持手术麻醉的核心地位，在 ICU、癌症疼痛等新领域也有望获取较大市场份额。公司后续治理能力有望持续优化、利润弹性将逐步显现。 我们预计 2024-2026年实现归母净利润 21.63/25.98/30.32亿元，对应当前股价的预测 PE 为 15/13/11倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 产品降价风险、大股东变更不及预期、新品上市不及预期、产品销售不及预期

事件： 2024前三季度药明康德实现营业收入 277.02亿元，同比下滑 6.23%； 归母净利润 65.33亿元，同比下滑 19.11%。其中 2024Q3实现营业收入 104.61亿元，同比下滑 1.96%，环比增长 12.98%；归母净利润 22.93亿元，同比下滑 17.02%，环比下滑 0.20%。 化学业务整体保持稳健， TIDES 业务保持高增长： 2024前三季度公司化学业务实现营业收入 200.9亿元， 同比下滑 5.40%；剔除特定商业化生产项目后，同比增长 10.40%。 其中 2024Q3实现营业收入 78.8亿元，同比增长 1.4%； 剔除特定商业化生产项目后，同比增长 26.4%。 1） 小分子药物发现（“R”，Research）业务为下游持续引流。公司在过去十二个月里为客户成功合成并交付超过 45万个新化合物，同比增长 7%。 2） 小分子工艺研发和生产（“D”和“M”， Development and Manufacturing）业务依然强劲。小分子 D&M 业务收入人民币 124.7亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长 7.0%。 3） 2024前三季度 TIDES 业务收入达到人民币 35.5亿元，同比强劲增长 71.0%；预计全年 TIDES 收入增长将超过 60%。截至 2024年 9月底， TIDES 在手订单同比增长 196%。 测试业务保持行业领先， 竞争加剧价格小幅下滑： 2024前三季度公司测试业务实现营业收入 46.2亿元，同比下滑 4.86%。 1） 2024前三季度实验室分析及测试服务收入 32.6亿元，同比下滑 7.9%，第三季度收入环比增长 5.5%。 其中，药物安全性评价业务保持亚太行业领先地位，受市场影响，价格因素随着订单转化逐渐反映到收入上， 2024前三季度收入同比下滑 10.1%，第三季度收入环比增长 10.1%。 2） 临床 CRO 及 SMO 业务收入人民币 13.6亿元，同比增长 3.4%。其中， SMO 业务同比增长 16.0%，保持中国行业领先地位。 生物学业务中新分子种类相关业务持续增长： 2024前三季度公司生物学业务实现营业收入 18.3亿元，同比下滑 3.64%。 新分子种类相关业务收入同比增长 6.0%，新分子收入占比为 28.5%。核酸类新分子平台服务客户数及项目数持续增加，已累计为超过 280家客户提供服务，自 2021年以来已成功交付超过 1,300个项目。 高端治疗 CTDMO业务持续承压： 2024前三季度公司高端治疗 CTDMO 业务实现营业收入 8.5亿元，同比下滑 17.04%。收入下滑的主要原因是： 1） 商业化项目仍处于放量早期阶段； 2） 部分项目延迟或因客户原因取消； 3）受美国拟议法案影响，新签订单不足。 未来公司仍将持续加强 CTDMO 服务平台建设。 截至 2024年 9月底，为总计 59个项目提供工艺开发、检测与生产服务，包括 2个商业化项目， 4个临床 III 期项目（其中 1个项目处于上市申请准备阶段）， 8个临床 II 期项目，以及 45个临床前和临床 I 期项目。 在手订单充裕，美国客户收入保持稳健： 2024前三季度公司新增客户超过800家，维持现有超过 6,000家庞大活跃客户群。截至 2024年 9月底，公司在手订单 438.2亿元，同比增长 35.2%。 尽管受多方因素扰动， 2024前三季度公司海外收入保持稳健。来自美国客户收入 176.2亿元， 剔除特定商业化生产项目同比增长 7.6%； 来自欧洲客户收入 35.3亿元，同比增长 14.8%。 投资建议： 公司作为全球领先的医药研发服务企业，拥有全产业链研发服务平台，合作伙伴遍布全球。当前受需求回落、地缘政治等因素影响，业绩短期承压。展望后市， 下游需求回暖有望带动传统主业稳健复苏； TIDES 业务快 速成长不 断注入新 增长动力 。 我们预计 2024-2026年 归 母净利润93.78/108.20/124.30亿元，对应当前股价的预测 PE 为 17/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示： 汇率大幅波动风险、客户违约风险、地缘政治风险、行业政策变化风险、 业务合规风险、 市场竞争加剧风险

事件： 2024H1公司实现营业收入 7.39亿元，同比增长 2.43%；归母净利润1.13亿元，同比增长 0.52%。 其中 2024Q2营业收入 3.66亿元，同比增长0.52%；归母净利润 0.53亿元，同比下滑 16.22%。 行业景气度承压，制剂业务收入微增。 2024H1公司制剂业务收入 5.55亿元，同比增长 0.93%。毛利率为 69.38%。截至中报披露日，公司已取得化学药物制剂注册批件 50个、中药制剂注册批件 19个，产品广泛覆盖消化、呼吸、抗感染等重点领域。 报告期内通过审批的药物共 3款： 复方聚乙二醇电解质散（III）、吸入用复方异丙托溴铵溶液、米立农注射液（3种剂型）。稳定的研发产出、丰富的集采品类有望托底销售，下半年随着行业景气度回暖，公司制剂业务收入增速有望回暖。 原料药保持增长，产能扩建助力稳健发展。 2024H1公司原料药及中间体业务收入 1.76亿元，同比增长 18.69%。 毛利率为 42.51%。 截至报告披露日，公司拥有 59个特色化学原料药品种，其中 47个产品的备案登记号状态为“A”。 公司高端制剂产研基地建设项目、年产 3000吨高端原料药及中间体绿色智造基地（一期）建设项目均在稳定推进。未来随着新建产能的完工，将进一步提高原料药产能供应能力。在销售方面，公司积极推动与国内仿制药企关联，进一步扩大优势品种的市场占有率。同时积极开展国际注册与关联，推动原料药出口。 未来随着产能增长、销售网络扩大，公司原料药销售有望保持高增长。 毛利率小幅下滑，研发支出保持增长。 2024H1公司毛利率 62.78%，同比减少 0.70个百分点；归母净利率 15.27%，同比减少 0.29个百分点。 销售/管理/研发费用率分别为 33.97%/4.44%/9.00%，分别同比-1.04/+0.31/+1.41个百分点。研发费用支出 6647万元，同比增长 21.54%。 报告期内研发费用投入较大的项目主要是 ZG-001、 ZG-002、酒石酸阿福特罗雾化吸入用溶液和原料药等。 投资建议： 上半年行业景气度承压，制剂业务销售不及预期，原料药保持稳健增长。研发产出节奏保持稳定，制剂和原料药品类持续拓展。 下半年入院需求复苏有望助力收入增速回升。我们预计 2024-2026年 公司归母净利润2.62/3.19/3.76亿元， 对应当前股价的预测 PE 为 14/12/10倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 药物研发风险、全国药品集中采购风险、一致性评价风险、业务违规风险、经销商管理风险、产品合作研发风险